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济川药业:17年业绩符合预期,流感驱动18Q1增长显著加速

发布时间:2018-04-24    研究机构:方正证券

济川药业(600566)近期发布2017年年报&2018年一季报:公司2017年实现销售收入56.42亿,同比增长20.61%,归母净利润12.23亿,同比增长30.97%,扣非净利润11.54亿,同比增长28.00%;2017Q1由于流感爆发影响,公司销售收入、归母净利润、扣非净利润分别同比大幅增长51.45%、60.58%、73.61%,大超市场预期。公司同时公布2017年利润分配方案为每10股派10元。

17年工业核心品种继续呈稳健较快增长态势,蛋白铁&东科制药品种低基数上高速增长。核心品种方面,由于17年2月-8月上海暂停采购影响,我们预计蒲地蓝17年增速约在15%-20%左右,相比去年略有放缓(由于上海恢复采购&OTC增长加速,预计17年下半年蒲地蓝增长已恢复至20%以上),其中医院端预计增长10%+、OTC端增长约30%;雷贝拉唑由于17年招标降价压力较小,继续呈15%-20%左右较快增长;小儿豉翘清热颗粒高基数上继续实现35%左右增长(其中量增长贡献25%以上增长)。新品种方面,我们预计17年全年蛋白铁销售额已经过1.5亿,同比增长超200%;东科制药品种17年全年在低基数上实现快速60%左右增长,销售额接近2.5亿。

18Q1受益流感影响,大品种呈现爆发式增长。由于一季度流感大流行,我们预计公司蒲地蓝、小儿豉翘清热颗粒同比增长均超过60%,呈爆发式增长态势(剔除流感影响,预计蒲地蓝、小儿豉翘清热颗粒同比增长分别约20%、30%左右);雷贝拉唑由于基数较大,预计18Q1销量、销售收入均为个位数增长;二线品种方面,三拗片、健胃消食口服液、川芎清脑颗粒预计分别实现40%+(同样受益流感)、0%、5%左右增长;新品种里蛋白铁、东科制药品种预计分别实现150%+、40%+增长,预计18年分别有望实现3.2亿、3.5亿左右销售额。

17年毛利率微幅下降、费用率平稳下行,公司净利率持续稳步提升。2017全年公司实现毛利率84.95%,同比微幅下降0.29个百分点(主导产品招标降价影响);实现销售费用率52.12%,同比显著下降1.47个百分点,主要受益于低销售费用率的OTC渠道增长更快;实现管理费用率6.75%,同比微幅下降0.48个百分点,主要受益于规模经济效应。受益于费用率下行,17年全年公司净利率持续提升1.71个百分点至21.68%。整体而言,公司销售费用率持续下行,净利率持续提升。

18Q1销售费用、管理费用增速显著低于收入增速,三项费用率明显下降,驱动净利润增长大幅超预期。由于流感带来大品种短期爆发式增长,18Q1公司销售费用、管理费用同比增长分别仅为45%、6%,增速均显著低于收入增速,带来公司18Q1扣非净利润大幅增长70%以上,大超市场预期。展望18年全年,我们预计公司收入、净利润整体增长将有望分别达到25-30%、35%左右(剔除一季度流感影响,预计分别为20-25%、25%-30%左右,基本维持前几年增速水平)。

17年&18Q1经营净现金流表现均非常优异强劲,公司盈利质量持续优秀。17年年底公司共有应收账款约17亿,约为全年销售收入的3个月账期,相比16年年底同比增长27%左右,与收入增长基本匹配;另一方面,17年全年&18Q1公司实现经营净现金流分别为11.89亿、5.50亿,同比分别增长30%、62%,并与同期净利润水平基本匹配(17年为12.2亿、18Q1为4.67亿)。总体而言,公司总体经营质量表现非常优异。

研发投入增速加快(17年研发投入1.95亿,同比增长34%),公司产品布局思路清晰,18年下半年起后续产品有望陆续上市。公司未来几年研发将立足自主研发+品种收购两条腿走路:其中中成药收购为主,化药仿制药自主研发+收购并重。17年公司已成功收购治疗慢性萎缩性胃炎的中成药养阴清胃颗粒,未来两年预计将有望2-3个中成药品种;化药仿制药领域自主研发的注射用埃索美拉唑、左乙拉西坦注射液或将有望今年下半年至明年上市,另外公司仍在积极洽谈收购竞争格局良好的化药仿制药产品工艺技术,以进一步丰富产品线。公司研发思路清晰,未来几年产品有望陆续上市。

盈利预测:我们预计公司18-20年净利润分别为16.72亿、19.94亿、24.06亿,EPS分别为2.06元、2.46元、2.97元。考虑到公司未来三年持续性高增长确定性强、同时产品结构优化、新产品陆续上市有利于提升估值,上调公司一年期合理股价至60元,对应18年估值约29倍(对应19年估值24倍)。维持公司“强烈推荐”投资评级。

风险提示:招标降价风险;并购整合风险;后备产品单薄风险。

申请时请注明股票名称